信仰再充值

3月10日，MiniMax港股收漲22%，兩個(gè)交易日累計(jì)暴漲51%，股價(jià)突破1000港元的同時(shí)，市值首次超越隔壁老大哥百度。

年初登陸港股以來，MiniMax股價(jià)漲勢如虹，較發(fā)行價(jià)漲幅一度超過600%。

過去的2025年，MiniMax全年?duì)I收約合5.4億元人民幣，雖然同比大漲158.9%，但絕對值其實(shí)不算高。資本的偏愛有恃無恐，源頭是那只火遍全球的“龍蝦”——OpenClaw。

上周六，OpenClaw創(chuàng)始人Peter Steinberger轉(zhuǎn)發(fā)PinchBench榜單，將資本與大眾的視線從OpenClaw本身，一鍵轉(zhuǎn)移到了為其背后的模型廠商身上。

PinchBench是評估模型在OpenClaw框架中表現(xiàn)的實(shí)時(shí)評測榜單，從成功率、響應(yīng)速度、推理成本三個(gè)維度進(jìn)行排名。MiniMax的MiniMax-M2.1在成功率排行榜上與Gemini 3并列全球第一，是MiniMax連續(xù)兩天暴漲的直接原因。

在此之前，MiniMax推出了OpenClaw的“minimax托管版”MaxClaw。與MiniMax同為“港股大模型雙子星”的智譜則在3月10日發(fā)布OpenClaw相關(guān)產(chǎn)品AutoClaw，當(dāng)天股價(jià)一度飆升超過20%。

隨后工信部發(fā)布OpenClaw安全風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，導(dǎo)致MiniMax和智譜沖高回落，但市場熱情不減、機(jī)構(gòu)力挺態(tài)度不改，大摩重申MiniMax“增持”評級，海通國際首次覆蓋MiniMax和智譜、給與“優(yōu)于大市”評級。

顯然，橫空出世的OpenClaw，為資本找到了又一個(gè)為信仰充值的理由。

新的金礦

OpenClaw是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化的智能體構(gòu)建框架，可以簡單理解為一個(gè)開放的“智能體裝配間”。

開發(fā)者用代碼編程好各個(gè)功能，比如“上網(wǎng)查資料”、“總結(jié)摘要”等，將其封裝成“skills”上傳并共享，用戶可以根據(jù)需求選擇skills組合，再配置好Docker環(huán)境、選擇接入的大模型，就能在自家電腦上配置一個(gè)掌握十八般武藝的智能體：

OpenClaw中的skills

只需一個(gè)簡單的指令，就能全自動(dòng)完成訂機(jī)票等長線程任務(wù)，還可以在下班路上遠(yuǎn)程通知自家電腦幫自己點(diǎn)好外賣，類似于24小時(shí)待命的管家、秘書。

但請管家要付工資，養(yǎng)“龍蝦”也并非沒有成本，主要的開銷就在“燒token”上。

“龍蝦”的全自動(dòng)操作依賴大模型完成，用戶可以選擇下載大模型到本地電腦，或是直接通過API接入云端大模型，例如Gemini、MiniMax-M2.1。“龍蝦”完成多少任務(wù)，用戶就要為過程中耗費(fèi)多少token買單。

在OpenClaw配置界面上選擇接入的大模型

這就為“MiniMax們”送來了一座金礦，也解決了一個(gè)燃眉之急：賺錢。

大模型公司賺錢難，一直是縈繞在華爾街頭頂?shù)囊黄瑸踉啤?/p>

一面是巨頭年年高增的資本開支和英偉達(dá)接到手軟的GPU訂單，一面是應(yīng)用端始終難以匹配的收入規(guī)模和增長態(tài)勢，機(jī)構(gòu)一邊閉眼跟投下注，一邊又苦口婆心，邊罵邊投。

紅杉資本合伙人David Cahn從2023年的《AI的2000億美元問題》[1]勸到2024年的《AI的6000億美元問題[2]》，隨后貝恩公司接棒，去年預(yù)測到2030年，AI公司收入與滿足計(jì)算需求的投入之間的缺口將達(dá)到8000億美元[3]。

按C端/B端劃分，大模型C端產(chǎn)品主要包括對話助手類的豆包、ChatGPT等，工具類如Claude、Perplexity，社交娛樂類如MiniMax的海螺AI、Talkie/星野，大模型廠商通過訂閱費(fèi)、應(yīng)用內(nèi)付費(fèi)、廣告等方式變現(xiàn)。

在OpenClaw出現(xiàn)前，C端產(chǎn)品的普遍問題是變現(xiàn)能力不足。

以MiniMax為例，其面向C端的AI原生產(chǎn)品在其收入占比中高達(dá)67.2%，然而截至2025年前三季度，該業(yè)務(wù)的整體毛利率僅為4.7%，勉強(qiáng)從2024年的嚴(yán)重虧損（-23.5%）轉(zhuǎn)為微利。

截圖自MiniMax招股書

這里有兩方面原因。一是用戶付費(fèi)意愿不高。

根據(jù)MiniMax招股書，截至去年三季度，其AI原生產(chǎn)品累計(jì)用戶超過2.12億名，但付費(fèi)用戶數(shù)僅為177萬，整體付費(fèi)轉(zhuǎn)化率不足1%。

作為參考，市場預(yù)估ChatGPT付費(fèi)率大概在2.7%-3%。

這個(gè)付費(fèi)轉(zhuǎn)化率放在游戲或互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品里其實(shí)不算低，但問題是，游戲有養(yǎng)服大佬，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品有廣告、電商等貨幣化手段，AI產(chǎn)品都不太適用。

另一個(gè)問題是算力成本過高。

與傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品“用戶越多、邊際成本越低”的邏輯相反，大模型C端產(chǎn)品，每個(gè)用戶每次對話都需要消耗實(shí)時(shí)算力，用戶越多，算力成本支出反而越高。

截至2025年9月，MiniMax MAU已達(dá)2760萬，是2023年（310萬）的近9倍，增收的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上推理成本暴漲的速度。

與C端相比，B端的處境更加復(fù)雜。

B端最常見的是MaaS（模型即服務(wù)），企業(yè)通過API調(diào)用大模型，按token消耗量向模型廠商付費(fèi)，另一種是本地化部署，為大客戶提供定制化的AI解決方案。

以主攻B端的智譜為例，本地化部署業(yè)務(wù)占其總營收的84.4%。

定制化部署的問題在于，其本質(zhì)上是“一錘子買賣”，項(xiàng)目做完就結(jié)束，沒有持續(xù)性，與傳統(tǒng)SaaS模式下一本萬利的邊際成本遞減效應(yīng)背道而馳。

同時(shí)，每個(gè)項(xiàng)目都需要投入大量人力，收入增長與人力投入呈線性關(guān)系。

高峰時(shí)期，智譜員工人數(shù)一度超過1000人[4]，截至2025年6月30日為883人，作為對比，MiniMax截至同年9月30日員工人數(shù)為385人，按2024年?duì)I收計(jì)算，MiniMax人均年創(chuàng)收56.3萬元，智譜僅為35.1萬元。

MaaS業(yè)務(wù)情況更不容樂觀，根據(jù)智譜招股書，其云端部署業(yè)務(wù)的毛利率從2022年的76.1%一路下滑到2025年上半年的-0.4%，賣token不如賣白菜。

截至2025年底，MiniMax仍然處于虧損狀態(tài)，而智譜上半年經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出13.27億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為25.5億元，粗略估算，僅夠維持一年不到的經(jīng)營。

眼看著MiniMax燒錢燒到啞火，OpenClaw的爆火，意外地帶來了轉(zhuǎn)機(jī)。

撬開天花板

3月初，OpenClaw在GitHub上Star數(shù)突破20萬，以坐火箭的速度和角度垂直上升，超越Linux，成為GitHub歷史上增長最快的開源項(xiàng)目。

GitHub Star數(shù)增長情況

有人將OpenClaw比作Agent時(shí)代的“iPhone時(shí)刻”，雖有些過時(shí)，但名副其實(shí)。

iPhone普及了智能手機(jī)，讓普羅大眾知道手機(jī)除了打電話、發(fā)短信，還能上網(wǎng)、刷視頻；OpenClaw將Agent深入人心，比巨頭高舉“All in Agent”旗幟、開一百場發(fā)布會都振聾發(fā)聵。

Agent破圈，連帶效應(yīng)是token消耗量爆炸，撬開了大模型廠商收入的天花板。

與傳統(tǒng)對話框AI“問一句答一句”不同，Agent執(zhí)行任務(wù)時(shí)像人類一樣拆解目標(biāo)、規(guī)劃步驟、調(diào)用工具、檢查結(jié)果，同時(shí)還需要讀取“歷史記憶”以及7X24小時(shí)待機(jī)，token消耗量幾十上百倍增長。

以O(shè)penClaw舉例，一只“龍蝦”要完成一項(xiàng)任務(wù)，第一步要看懂屏幕上的截圖，需要消耗視覺模型的token；第二步要決定先點(diǎn)哪里、再點(diǎn)哪里，需要消耗推理模型的token；第三步是執(zhí)行操作前的確認(rèn)，同樣要消耗token。

同一個(gè)任務(wù)，兩種模式下token消耗量差距可能在幾十上百倍。任務(wù)越復(fù)雜，差距越大。

有人在社交平臺抱怨，因?yàn)檠b了一個(gè)自動(dòng)收集新聞熱點(diǎn)的skill，5小時(shí)就燒了3000萬token，還有開發(fā)者分享自己10分鐘耗盡1200萬token的“戰(zhàn)績”，并非夸張。

IDC連夜發(fā)布預(yù)測，到2031年，中國企業(yè)將擁有3.5億個(gè)活躍智能體，帶動(dòng)智能體token消耗量以年均超30倍速度發(fā)生指數(shù)級躍升[6]。

這解釋了當(dāng)前各路巨頭扎堆下場的熱鬧場面。

MiniMax發(fā)布“一鍵即用版OpenClaw”MaxClaw，以更劃算的訂閱制收費(fèi)，但默認(rèn)調(diào)用的是MiniMax自家模型；智譜的AutoClaw主打一鍵安裝+本地化，不僅提供圖形化的安裝包，還預(yù)置了50多個(gè)針對國內(nèi)辦公環(huán)境的Skill。

而互聯(lián)網(wǎng)巨頭家大業(yè)大，更是趁手的都拿來用了。

騰訊集齊物理、人肉資源，不僅推出兼容“skills”的WorkBuddy和可微信操控的QClaw，還在深圳總部大樓擺攤，集結(jié)“龍蝦特攻隊(duì)”為用戶免費(fèi)安裝；

百度有樣學(xué)樣，一面推出手機(jī)“龍蝦”app，一面舉辦“龍蝦市集”，西裝革履的工程師們坐在大樓樓下，挨個(gè)給排隊(duì)上門的用戶免費(fèi)安裝OpenClaw，場面壯觀。

一邊是眾廠摩拳擦掌，勢要將這波紅利吃干抹凈。另一邊的普通用戶，則要直面token消耗賬單上讓自己肉疼的數(shù)字。

日均花費(fèi)100元的用戶已不在少數(shù)，一個(gè)月花2萬元的也不算新鮮?！梆B(yǎng)龍蝦比養(yǎng)孩子貴”，“還沒用OpenClaw賺到錢，已經(jīng)買token到破產(chǎn)”，吐槽聲不絕于耳。

人們也許很難說清OpenClaw到底能幫自己做什么，但擔(dān)心被時(shí)代拋棄的恐慌會本能地推動(dòng)越來越多人去主動(dòng)嘗試。

從樂觀的角度來看，這也許是普羅大眾離花錢使用AI服務(wù)最近的一次。

于用戶而言，模型跑分不再是新聞標(biāo)題上的看了就忘的數(shù)字，而是為自家“龍蝦”選擇模型的參考指標(biāo)；對大模型廠商來說，模型迭代的目標(biāo)也從benchmark排名上挪一個(gè)位置，變成了如何吸引用戶在Agent上選用自家模型。

這給了資本為生成式AI的未來再賭一次的勇氣。

如果以3月10日的巔峰市值與2025年收入計(jì)算，MiniMax的市銷率已經(jīng)超過600倍，這意味著資本市場愿意為它每1塊錢的當(dāng)前收入付出超過600塊錢的賭注。

參考不久前MiniMax公開的數(shù)據(jù)：M2系列模型2月的平均單日token用量較去年12月增長了6倍以上，拉動(dòng)MiniMax年化經(jīng)常性收入（ARR）兩個(gè)月內(nèi)從1億美元飆升至1.5億美元[5]。

這一次，資本大鱷賭贏的概率似乎不算太低。

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