4月16日深夜，貴州茅臺（600519）披露了2025年年報(bào)，這份備受市場關(guān)注的成績單出現(xiàn)罕見變化：自2001年上市以來，貴州茅臺首次出現(xiàn)年度營業(yè)收入與凈利潤雙雙下滑的完整會計(jì)年度業(yè)績。

年報(bào)顯示，貴州茅臺2025年?duì)I業(yè)收入1688.38億元，同比下降1.21%；凈利潤823.2億元，同比下降4.53%；扣非后凈利潤為822.93億元，同比下降4.58%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為615.22億元，同比下降33.46%。

毫無疑問，貴州茅臺2025年度營收與凈利雙雙下滑，打破了茅臺長期穩(wěn)健增長的態(tài)勢，成為白酒行業(yè)深度調(diào)整的標(biāo)志性信號。

貴州茅臺表示，營業(yè)收入變動原因主要是醬香系列酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響所致。盡管如此，貴州茅臺仍不遺余力地加大本期廣告宣傳及市場費(fèi)用，2025年銷售費(fèi)用高達(dá)72.53億元，較上年度增加16.14億元，同比增長28.62%。

從業(yè)績結(jié)構(gòu)來看，貴州茅臺此次下滑呈現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性特征：核心產(chǎn)品茅臺酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1465億元，僅微增0.39%，勉強(qiáng)穩(wěn)住基本盤；而被視為第二增長曲線的系列酒營業(yè)收入為222.75億元，同比下滑9.76%，成為拖累整體業(yè)績的主要因素。

利潤端的壓力更為突出。盡管貴州茅臺整體毛利率仍高達(dá)91.23%，但營業(yè)成本同比上漲8%，疊加銷售費(fèi)用大增28.62%，雙重?cái)D壓下利潤空間收窄，毛利率同比減少0.78個(gè)百分點(diǎn)。此外，貴州茅臺經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比驟降33.46%，主要因財(cái)務(wù)公司存款減少、同業(yè)存款增加，現(xiàn)金流韌性有所減弱。

同時(shí)，公司產(chǎn)能釋放滯后，茅臺酒新增產(chǎn)能2025年10月投產(chǎn)、系列酒新增產(chǎn)能 12月投產(chǎn)，均需到2026年才能釋放產(chǎn)量，短期難以支撐業(yè)績增長。

產(chǎn)能釋放滯后，2025年茅臺酒基酒設(shè)計(jì)產(chǎn)能為46395噸，同比新增基酒產(chǎn)能1800噸，但新增產(chǎn)能于2025年10月才投產(chǎn)，由于茅臺酒的生產(chǎn)工藝特點(diǎn)，將在2026年釋放；2025年系列酒基酒設(shè)計(jì)產(chǎn)能為59400噸，同比新增基酒產(chǎn)能6940噸，新增產(chǎn)能于2025年12月投產(chǎn)，同樣需在2026年才能釋放。

渠道變革陣痛，分化明顯，加劇了經(jīng)營壓力。2025年，貴州茅臺持續(xù)推進(jìn)“全面向C”戰(zhàn)略，直銷渠道占比已過半。

全年，貴州茅臺國內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量大幅擴(kuò)增232家，但仍難以阻擋批發(fā)代理渠道收縮頹勢，渠道轉(zhuǎn)型過程中動銷銜接不暢。2025年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，貴州茅臺直銷渠道收入845.43億元，同比增長12.96%，但批發(fā)代理渠道收入842.32億元，同比下滑12.05%，傳統(tǒng)經(jīng)銷體系承壓顯著。

同時(shí)，貴州茅臺數(shù)字化轉(zhuǎn)型未達(dá)預(yù)期，中、高檔酒線上平臺表現(xiàn)不佳，“i茅臺”收入130.31億元，同比下滑34.92%，其他線上平臺收入4.06億元，更是暴跌80.62%。

在行業(yè)層面，2025年白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，消費(fèi)場景收縮、存量競爭加劇，高端白酒需求增速放緩，貴州茅臺難以獨(dú)善其身。貴州茅臺坦言，可能面對宏觀經(jīng)濟(jì)、市場競爭、輿情、環(huán)境保護(hù)等多重風(fēng)險(xiǎn)。

值得關(guān)注的是，貴州茅臺仍保持強(qiáng)勁的分紅與回購力度，2025年擬每股派現(xiàn)27.993元，合計(jì)分紅350.33億元。

此次營收、凈利雙降，是貴州茅臺發(fā)展歷程中的階段性挑戰(zhàn)，折射出白酒行業(yè)從規(guī)模擴(kuò)張向價(jià)值深耕轉(zhuǎn)型的必然陣痛。對于茅臺而言，如何激活系列酒增長潛力、平衡渠道轉(zhuǎn)型節(jié)奏、應(yīng)對行業(yè)周期變化，將是2026年及未來發(fā)展的關(guān)鍵考題。

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