鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》

在全球能源轉(zhuǎn)型與儲(chǔ)能行業(yè)快速發(fā)展的背景下，數(shù)智化工商業(yè)儲(chǔ)能解決方案供應(yīng)商為恒智能科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“為恒智能”）已正式向香港聯(lián)合交易所提交上市申請(qǐng)，計(jì)劃通過(guò)H股上市募集資金，用于產(chǎn)能擴(kuò)張、研發(fā)升級(jí)以及市場(chǎng)拓展等方面。

不過(guò)，這份看似契合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的上市申請(qǐng)背后，招股書所披露的多項(xiàng)關(guān)鍵經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)卻暴露出深層次的發(fā)展問(wèn)題：公司自成立以來(lái)持續(xù)虧損，累計(jì)虧損額已超過(guò)4億元；客戶與供應(yīng)商的集中度一直處于較高水平；市場(chǎng)份額占比極低；流動(dòng)性壓力較為明顯。再加上行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，為恒智能的上市之路困難重重，通過(guò)融資能否扭轉(zhuǎn)當(dāng)前的困境，仍然存在很大的不確定性。

公開資料顯示，為恒智能成立于2017年，主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋工商業(yè)、源網(wǎng)側(cè)以及戶用儲(chǔ)能解決方案，業(yè)務(wù)范圍遍及50多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

為恒智能董事長(zhǎng)孫耀杰

公司董事長(zhǎng)由孫耀杰擔(dān)任，作為執(zhí)行董事，自2017年公司創(chuàng)立起，他就一直主導(dǎo)制定集團(tuán)的整體技術(shù)路線和發(fā)展戰(zhàn)略，是公司發(fā)展的核心引領(lǐng)者。

招股書數(shù)據(jù)表明，為恒智能2023年至2025年前九個(gè)月的營(yíng)收分別為2.67億、2.68億、4.76億，特別是2025年前三季度，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)281.46%。

但良好的業(yè)務(wù)布局并沒(méi)有轉(zhuǎn)化為盈利成果，公司自成立以來(lái)始終處于虧損狀態(tài)。

在此期間，為恒智能分別凈虧損1.54億元、2.05億元以及4039.8萬(wàn)元，累計(jì)虧損額達(dá)到4.0億元。盡管2025年前九個(gè)月的虧損額較前兩年有所減少，但持續(xù)未能盈利的狀況，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其盈利模式可行性的深度質(zhì)疑。

對(duì)于虧損原因，為恒智能在招股書中解釋稱，主要是由于股權(quán)激勵(lì)以及持續(xù)的研發(fā)投入。

其中，2023年至2025年前三季度，為恒智能的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用分別為6580萬(wàn)元、1.09億元、760萬(wàn)元，累計(jì)1.82億元。即便剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，為恒智能目前仍然虧損超過(guò)2億元。

值得關(guān)注的是，公司的現(xiàn)金流狀況同樣不容樂(lè)觀。2023年、2024年以及2025年前九個(gè)月，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-1.62億元、-7010.7萬(wàn)元以及-1.17億元，持續(xù)處于凈流出狀態(tài)。截至2025年9月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩余5731.6萬(wàn)元。

在供應(yīng)商方面，依賴風(fēng)險(xiǎn)更為突出，并且有加劇的趨勢(shì)。2025年前九個(gè)月，公司向五大供應(yīng)商的采購(gòu)額占總采購(gòu)額的比例達(dá)到50.1%，而向最大供應(yīng)商的采購(gòu)額占比高達(dá)34.2%，相比2023年的11.7%有了大幅提升。過(guò)度依賴少數(shù)供應(yīng)商，可能會(huì)使公司在原材料采購(gòu)議價(jià)中處于被動(dòng)地位。

招股書明確指出，儲(chǔ)能電芯等核心原材料的價(jià)格波動(dòng)已經(jīng)對(duì)公司的銷售成本產(chǎn)生了顯著影響，而隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，核心原材料的供應(yīng)穩(wěn)定性與價(jià)格合理性將面臨更大的壓力。

此外，儲(chǔ)能行業(yè)的快速發(fā)展吸引了眾多參與者進(jìn)入，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，頭部企業(yè)已經(jīng)形成了明顯的規(guī)模與品牌優(yōu)勢(shì)，而腰部及中小玩家眾多的格局，讓為恒智能的市場(chǎng)突圍變得更加困難。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，截至2024年12月31日，中國(guó)內(nèi)地鋰離子電池儲(chǔ)能市場(chǎng)約有1500名參與者，其中工商業(yè)領(lǐng)域的參與者就有800家，市場(chǎng)呈現(xiàn)出極度分散的格局，但頭部效應(yīng)已經(jīng)開始顯現(xiàn)。

從全球市場(chǎng)來(lái)看，2025年全球儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商中，特斯拉、陽(yáng)光電源、比亞迪位居前三，市場(chǎng)份額均超過(guò)10%，行業(yè)集中度持續(xù)提升。陽(yáng)光電源作為國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能行業(yè)的龍頭企業(yè)，2025年前三季度儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的營(yíng)收和利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，憑借PCS與EMS技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)以及成熟的全球渠道，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)釋放，其總市值超過(guò)3200億元。

國(guó)內(nèi)工商業(yè)儲(chǔ)能賽道的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手表現(xiàn)也十分出色，派能科技2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.13億元、歸母凈利潤(rùn)4785.15萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額3.58億元，依托電池pack與BMS自研技術(shù)，在歐洲戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)占據(jù)了穩(wěn)定的份額，現(xiàn)金流與盈利水平都處于健康狀態(tài)；科華數(shù)據(jù)2025年前三季度營(yíng)收57.06億元、歸母凈利潤(rùn)3.44億元，在電網(wǎng)側(cè)與工商業(yè)項(xiàng)目方面經(jīng)驗(yàn)豐富，渠道覆蓋廣度與項(xiàng)目落地效率兼具，綜合盈利能力遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。此外，奇點(diǎn)能源、天合儲(chǔ)能等企業(yè)也分別憑借模塊化產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)、光伏+儲(chǔ)能協(xié)同能力，在工商業(yè)儲(chǔ)能細(xì)分賽道快速搶占市場(chǎng)份額。

相比之下，為恒智能的行業(yè)地位存在明顯差距。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，為恒智能的市場(chǎng)份額表現(xiàn)一般：2024年，公司在全球工商業(yè)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商中排名第十二，市場(chǎng)份額僅為1.1%；即便到2025年前九個(gè)月排名上升至第八，市場(chǎng)份額也僅提升到2.0%，不僅遠(yuǎn)低于頭部企業(yè)，也低于同梯隊(duì)的科華數(shù)能、奇點(diǎn)能源等企業(yè)。從弗若斯特沙利文公布的2025年前九個(gè)月全球工商業(yè)鋰離子電池儲(chǔ)能系統(tǒng)出貨量排名來(lái)看，為恒智能在十大中國(guó)集成商中位列第八，前七名企業(yè)的市場(chǎng)份額均高于2.0%，頭部與準(zhǔn)頭部企業(yè)的擠壓效應(yīng)持續(xù)加劇。

招股書顯示，為恒智能計(jì)劃將上市募集的資金主要用于擴(kuò)大產(chǎn)能、提升研發(fā)能力、拓展銷售網(wǎng)絡(luò)等方面。但在持續(xù)虧損、現(xiàn)金流承壓、供應(yīng)商依賴度高的背景下，面對(duì)頭部企業(yè)的技術(shù)與規(guī)模壁壘以及同梯隊(duì)企業(yè)的直接競(jìng)爭(zhēng)，公司既缺乏足夠的資金支持全球化渠道布局，也難以在核心原材料采購(gòu)中獲得議價(jià)優(yōu)勢(shì)。再加上行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)與技術(shù)同質(zhì)化加劇，公司能否通過(guò)上市融資實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與盈利突破，仍然存在極大的不確定性。