本文源自微信公眾號“海豚研究”，作者為海豚君，原標題是《古茗：補貼退坡，“茶飲界Costco”依然穩(wěn)??！》

3月25日晚，古茗公布了2025年下半年的業(yè)績?？傮w而言，下半年業(yè)績表現(xiàn)良好，與BBG的預期相比，除了咖啡品類戰(zhàn)略推廣使得營銷費用階段性投入超出預期外，其他核心經(jīng)營指標基本都達到了超預期的狀態(tài)。

不過，財報發(fā)布后的次日，古茗股價在盤中出現(xiàn)了高開低走的情況。據(jù)海豚君了解，這是因為公司此前在小會上與部分機構(gòu)提前進行了溝通，導致資金獲利了結(jié)。

具體要點如下：

1、新店與老店共同發(fā)力，營收實現(xiàn)快速增長。從整體業(yè)績來看，下半年古茗得益于加密開店、外賣補貼以及新上線的咖啡業(yè)務帶動同店銷售改善，總營收達到72.5億元，同比增長52%。和蜜雪營收基本依賴開店不同，結(jié)合調(diào)研信息，古茗下半年同店增長接近20%，所以整體增長質(zhì)量明顯優(yōu)于蜜雪。

2、開店速度加快。從開店情況來看，由于古茗新增的咖啡品類爆發(fā)以及加盟扶持政策升級，下半年開店進入快車道，凈新增2375家門店，是上半年的一倍。

從區(qū)域分布來看，更多是在尚未達到關(guān)鍵規(guī)模的市場進行區(qū)域加密，且以老加盟商開二店或多店為主。從結(jié)構(gòu)上看，新增門店多集中在下沉市場，這一點在經(jīng)營數(shù)據(jù)上有所體現(xiàn)，三線和四線城市的門店占比環(huán)比上半年又提高了0.8個百分點，達到58%。

3、單店杯量創(chuàng)下新高。從加盟門店運營角度，海豚君測算出古茗下半年單店平均GMV為150.7萬元，同比增長23.6%。拆分來看，單店日均杯量達到474杯，同比增長20.5%，這是核心驅(qū)動因素。除了外賣補貼帶來的增量外，下半年咖啡大規(guī)模進入古茗門店、增加上午時間段的運營也顯著帶動了杯量提升。雖然公司未披露具體單價數(shù)據(jù)，但海豚君測算杯單價為17.3元/杯，與上半年基本持平。

4、毛利率創(chuàng)新高。在毛利率方面，一方面下半年古茗對加盟商銷售原材料的讓利有所收斂，另一方面公司供應鏈提效降本，使得H2毛利率大幅提升4.4個百分點，達到34.1%，創(chuàng)下新高。

5、經(jīng)營杠桿推動盈利能力釋放。費用方面，下半年為配合咖啡品類推廣，古茗加大了明星合作、廣告投放等品牌建設(shè)費用，導致銷售費用率基本持平。而管理費用率隨著公司運營效率提升，下降了0.9個百分點至2.5%，最終經(jīng)營利潤率達到26.7%，同樣創(chuàng)新高。

6、財務信息概覽：

海豚君整體觀點：

僅從古茗下半年業(yè)績來看，海豚君認為沒有問題。在同店和新增門店均實現(xiàn)快速增長的情況下，經(jīng)營杠桿的釋放也帶動了各項費用率的下降。

雖然2026年在補貼退坡的情況下，面臨2025年的高基數(shù)，增長壓力會比較大，但這更多取決于外賣大戰(zhàn)給古茗帶來的新增消費者中有多少能夠沉淀下來并形成復購。對此，海豚君對古茗的產(chǎn)品力充滿信心。

結(jié)合調(diào)研信息，即便是古茗門店最密集、競爭最激烈、滲透率最高的大本營——浙江，除了2024年（全行業(yè)極限價格戰(zhàn)）外，每年的同店都在增長。

這表明門店密度高并不意味著同店必然下滑，反而門店密度增加更多帶來的是供應鏈、單位配送成本、品牌心智的正向加成。在海豚君看來，對于古茗而言，能否持續(xù)把握大眾口味、保持以高性價比和新鮮感為核心的產(chǎn)品力，才是決定同店能否持續(xù)增長的真正變量。

以下是財報詳細解讀

一、新店老店協(xié)同發(fā)力，營收保持快速增長

從整體業(yè)績角度，下半年古茗依靠加密開店、外賣補貼以及新上線的咖啡業(yè)務帶動同店銷售改善，實現(xiàn)總營收72.5億元，同比增長52%，環(huán)比上半年增速加快。

和蜜雪營收基本依賴開店（蜜雪同店僅低個位數(shù)增長）不同，結(jié)合調(diào)研信息，古茗下半年業(yè)績增長主要由30%的門店端增長和20%的同店增長共同驅(qū)動，所以整體增長質(zhì)量明顯優(yōu)于蜜雪。

二、持續(xù)下沉，開店速度加快

從開店情況來看，由于古茗新增的咖啡品類爆發(fā)以及加盟扶持政策升級，下半年開店進入快車道，凈新增2375家門店，較上半年幾乎翻倍，最終門店數(shù)量達到13554家。

對于整個茶飲行業(yè)而言，下半年馬太效應仍在加劇。根據(jù)茶咖觀察的數(shù)據(jù)，頭部前10的品牌貢獻了90%以上的門店增長，而大部分中小品牌因競爭加劇出現(xiàn)門店負增長。

從區(qū)域拆分來看，下半年古茗重點在8大關(guān)鍵規(guī)模省份（浙江、福建、江西、廣東、湖南、湖北、江蘇、安徽）的三四線城市與鄉(xiāng)鎮(zhèn)進行加密，鄉(xiāng)鎮(zhèn)門店占比從41%上升至44%。結(jié)合調(diào)研信息，下半年老加盟商開二店/多店的比例超過50%，這也體現(xiàn)出古茗加盟商的忠誠度很高。

在二線城市以上的高線市場，下半年古茗主要進行提升門店形象、擴大門頭、增加外擺區(qū)域等店型調(diào)整。

結(jié)合電話會信息，2026年古茗的凈開店目標不低于2025年，這意味著2026年古茗仍將是門店快速拓展的一年。

三、“賣鏟子”業(yè)務占比有所回升

從收入結(jié)構(gòu)來看，下半年公司銷售商品及設(shè)備營收57.7億元，同比增長50%，占比較上半年小幅回升0.2個百分點。結(jié)合調(diào)研信息，海豚君推測這主要是因為下半年古茗對加盟商銷售原材料的讓利有所收斂。

四、單店杯量創(chuàng)新高

從門店實際流水角度，下半年古茗實現(xiàn)GMV186億元，同比增長56.6%。雖然古茗在財報中未披露同店營收情況，但結(jié)合調(diào)研信息，H2古茗同店增速接近20%。

拆分來看，單店日均杯量達到474杯/天，同比增加20.5%，這是核心驅(qū)動因素。除了外賣補貼帶來的增量外，上半年咖啡業(yè)務大規(guī)模進入古茗門店也顯著帶動了杯量提升。

結(jié)合調(diào)研信息，咖啡業(yè)務占營收的比重從上半年不到10%大幅提升至下半年15%-20%左右。由于咖啡業(yè)務的接入，一方面大量門店將營業(yè)時間從原來的10點提前至7:30-8:00，推出“早咖+早餐”組合，填補了古茗在早餐時段的空白；另一方面，結(jié)合公司此前的交流，咖啡也帶來了顯著的交叉銷售，接近65%的消費者會同時購買咖啡和奶茶產(chǎn)品。

單價方面，雖然公司未披露具體數(shù)據(jù)，但海豚君測算下半年杯單價為17.3元/杯，與上半年基本持平。

更多關(guān)于古茗布局咖啡業(yè)務的思考，大家可以參考《古茗：左手外賣，右手咖啡，“茶飲界costco”又笑了？》，這里不再詳細闡述。

五、毛利率創(chuàng)新高

在毛利率方面，一方面下半年古茗對加盟商銷售原材料的讓利有所收斂，另一方面公司供應鏈提效降本，使得H2毛利率大幅提升4.4個百分點，達到34.1%，創(chuàng)下新高。

六、經(jīng)營杠桿帶動公司盈利能力釋放

費用方面，下半年為配合咖啡品類推廣，古茗加大了明星合作、廣告投放等品牌建設(shè)費用，導致銷售費用率基本持平。而管理費用率隨著公司運營效率提升，下降了0.9個百分點至2.5%，最終經(jīng)營利潤率達到26.7%，同樣創(chuàng)新高。