從驚奇到焦慮，從幻想到防御

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當(dāng)“類人”特性引發(fā)不安

2022年11月ChatGPT的出現(xiàn)，讓許多人體驗(yàn)到技術(shù)的“魔術(shù)感”：輸入指令后，流暢的回答、代碼、文章瞬間生成，AI首次如此逼近人類的表達(dá)能力。

AI還帶來審美層面的震撼，這可對(duì)應(yīng)日本機(jī)器人學(xué)家森政弘提出的“恐怖谷”理論：

機(jī)器人形象越接近人類，人類好感度先上升；

當(dāng)相似度達(dá)八成左右時(shí)，好感度驟降，轉(zhuǎn)為不安與排斥；

當(dāng)相似度接近或完全與人類一致時(shí)，好感度再次回升。

2026年的AI正處于“恐怖谷”階段：

其代碼能力達(dá)中級(jí)程序員水平，生成的設(shè)計(jì)、視頻與專業(yè)團(tuán)隊(duì)成果難分伯仲，客服體驗(yàn)優(yōu)于傳統(tǒng)外包，報(bào)告、投研框架的“幻覺”大幅減少，稍加審核即可使用……人們的情緒也隨之墜入“恐怖谷”。

2026年初美股科技股集體暴跌，正是這一情緒變化的市場(chǎng)映射。

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從技術(shù)神話到現(xiàn)實(shí)威脅

2022-2024年的“技術(shù)神話期”，資本市場(chǎng)構(gòu)建了完整敘事：

算力是新石油，數(shù)據(jù)是新土地，大模型是新電網(wǎng)。NVIDIA股價(jià)重估，Microsoft被視為AI平臺(tái)化贏家；眾多SaaS公司因“AI提升效率、增厚利潤(rùn)”估值走高。

此階段，AI等同于效率提升、利潤(rùn)增長(zhǎng)與估值擴(kuò)張。

但當(dāng)AI真正滲透各行業(yè)時(shí)，市場(chǎng)情緒未持續(xù)高漲，微妙氛圍漸生。

2025年，市場(chǎng)開始冷靜思考：AI是否帶來真實(shí)現(xiàn)金流？ROI是否可靠？科技資本開支是否過高？

基于這些思考，市場(chǎng)開始區(qū)分“算力受益者”“應(yīng)用層受益者”“潛在被替代者”：半導(dǎo)體及AI基建板塊持續(xù)走強(qiáng)，率先應(yīng)用AI的行業(yè)涌現(xiàn)APP、PLTR等10倍股；而SaaS板塊被拋棄，軟件ETF與互聯(lián)網(wǎng)ETF在2025年跑輸指數(shù)。

2026年，市場(chǎng)正式進(jìn)入“恐怖谷”的急速下墜通道。

與科技互聯(lián)網(wǎng)從業(yè)者交流時(shí)會(huì)發(fā)現(xiàn)，話題已從“如何用AI提效”轉(zhuǎn)向“AI是否會(huì)替代我”。從初級(jí)工程師到中層產(chǎn)品經(jīng)理，從設(shè)計(jì)師到咨詢顧問，都意識(shí)到：AI不僅是工具，更是吞噬就業(yè)的“怪獸”。

理性質(zhì)疑演變?yōu)槟┤湛只?，典型案例是上周瘋傳的CitriniResearch《2028全球智力危機(jī)》——這并非研報(bào)，而是以“宏觀備忘錄”形式呈現(xiàn)的科幻小說：

報(bào)告預(yù)測(cè)，到2028年6月將出現(xiàn)：

貢獻(xiàn)超50%消費(fèi)的高收入白領(lǐng)（產(chǎn)品經(jīng)理、律師、金融高管等）被AI精準(zhǔn)替代，引發(fā)消費(fèi)與樓市劇烈震蕩；

AI Agent成為默認(rèn)消費(fèi)代理，終結(jié)軟件、中介、金融等基于信息差的商業(yè)模式，引發(fā)金融危機(jī)；

美國(guó)失業(yè)率飆升至10.2%，標(biāo)普500指數(shù)從2026年高點(diǎn)暴跌38%；

政府稅收下降、失業(yè)救濟(jì)支出增加，引發(fā)主權(quán)信用危機(jī)，民眾發(fā)動(dòng)“占領(lǐng)硅谷”運(yùn)動(dòng)，社會(huì)動(dòng)蕩；

……

雖從科幻角度看無新意，但報(bào)告涉及的行業(yè)在隨后幾天下跌超10%，其中不少已先經(jīng)歷一輪腰斬；財(cái)報(bào)季中，即便公司業(yè)績(jī)大超預(yù)期，只要投資者能聯(lián)想到“被替代”場(chǎng)景，估值就會(huì)被壓制。

這并非簡(jiǎn)單的“利好出盡”，而是投資者心理框架的轉(zhuǎn)變，與利潤(rùn)表無關(guān)，更類似主題投資中的情緒波動(dòng)。

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漲跌背后的雙重邏輯

有人認(rèn)為A股愛炒題材、美股看業(yè)績(jī)，這是對(duì)美股的高估——美股同樣充滿題材炒作，只是題材多兼具“想象空間”與“現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)”，如元宇宙、meme股、AI應(yīng)用、再工業(yè)化等，最終多演變?yōu)檎鎸?shí)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，類似A股“機(jī)游共振”板塊。

美股題材炒作的邏輯與方法和A股截然不同：

A股題材炒作的核心是游資造題材、量化助放量，目的是吸引散戶接盤，手段是拉高出貨。

美股題材則以機(jī)構(gòu)資金為主，類似VC的高風(fēng)險(xiǎn)投資，炒作節(jié)奏快于A股。即便“炒作”，也伴隨深度研報(bào)與財(cái)務(wù)模型（如AI資本開支、減肥藥銷售峰值預(yù)測(cè)）；若邏輯被證偽（如無收入的AI初創(chuàng)公司），股價(jià)會(huì)在一周內(nèi)腰斬甚至“腳踝斬”，無漫長(zhǎng)的散戶接盤階段。

正因“節(jié)奏快”，上漲時(shí)一擁而上，下跌時(shí)一哄而散，美股題材在漲跌階段常呈現(xiàn)相反敘事，這與AI投資的“恐怖谷”曲線高度契合。

以Salesforce、HubSpot、ServiceNow等企業(yè)軟件公司為例，2023-2024年上漲邏輯為：

AI提升效率→人均產(chǎn)出增加→利潤(rùn)率上升→業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

2025年，這些公司收入未斷崖式下滑，但市場(chǎng)開始質(zhì)疑：大模型能快速生成應(yīng)用功能，軟件護(hù)城河是否變淺？技術(shù)門檻降低后，競(jìng)爭(zhēng)者是否會(huì)激增？

當(dāng)軟件公司辯稱可通過AI提高溢價(jià)時(shí)，市場(chǎng)又提出新疑問：若未來“人頭”減少，按人頭收費(fèi)的模式是否會(huì)削弱盈利能力？

創(chuàng)意設(shè)計(jì)領(lǐng)域同樣如此：上漲階段是生成式AI壓縮內(nèi)容成本的效率故事；“恐怖谷”階段則變?yōu)椋寒?dāng)創(chuàng)意成本趨近于零，專業(yè)工具的溢價(jià)如何維持？

咨詢與外包行業(yè)的邏輯轉(zhuǎn)換也類似：上漲時(shí)是降本故事，講多了就變成“鬼故事”——AI能自動(dòng)生成代碼、報(bào)告、分析，大客戶內(nèi)部團(tuán)隊(duì)即可完成，行業(yè)未來利潤(rùn)率需重新評(píng)估。

甚至Meta、谷歌等廣告與內(nèi)容巨頭也面臨雙刃劍：上漲邏輯是廣告投放效率提升；“恐怖谷”階段則是內(nèi)容生產(chǎn)門檻降低、供給暴增，流量?jī)r(jià)值稀釋，中小廣告主投入能力下降……

事實(shí)上，這種情緒模式在歷史中反復(fù)出現(xiàn)：2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫后期，網(wǎng)站流量飆升但商業(yè)模式模糊，市場(chǎng)從狂熱轉(zhuǎn)向懷疑；上世紀(jì)自動(dòng)化浪潮席卷制造業(yè)時(shí)，工人與資本也經(jīng)歷過類似不安。

技術(shù)進(jìn)步總會(huì)在某個(gè)階段觸及人類安全感，這是“恐怖谷”存在的心理機(jī)制，往往發(fā)生在技術(shù)落地、神話消退、現(xiàn)實(shí)顯現(xiàn)的時(shí)刻。

這種心理變化不僅停留在情緒層面，還會(huì)改變?nèi)谫Y成本、壓低估值、增加股權(quán)融資難度、削弱股票激勵(lì)吸引力，導(dǎo)致中小公司易被收購(gòu)……最初的焦慮反過來推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，資本市場(chǎng)影響現(xiàn)實(shí)世界，即“反身性”。

因此，“恐怖谷”既是情緒問題，也是現(xiàn)實(shí)問題，這也是資本市場(chǎng)負(fù)面反饋被放大的原因——?dú)v史上有太多“活不到黎明”的案例。

但這也給投資者指明了方向：現(xiàn)實(shí)世界演變復(fù)雜，投資需化繁為簡(jiǎn)，在巨大產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)前，只需考慮能否“活到黎明”，只要存活下來，時(shí)間自會(huì)給予回報(bào)。

如何把握AI這類高度不確定產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)中的投資機(jī)會(huì)？

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破局“恐怖谷”

投資敘事中，先講利好愿景，再講利空故事，雖符合“恐怖谷”發(fā)展特點(diǎn)，但需承認(rèn)這只是心理變化——現(xiàn)實(shí)中“效率提升”與“護(hù)城河削弱”是同時(shí)發(fā)生的：

成本降低是事實(shí)，多數(shù)企業(yè)財(cái)報(bào)持續(xù)增長(zhǎng)；同時(shí)，企業(yè)減少初級(jí)工程師招聘、客服崗位自動(dòng)化、小團(tuán)隊(duì)完成過去幾十人工作等負(fù)面現(xiàn)象也客觀存在……

企業(yè)雖減少招聘，但未大規(guī)模裁員，反而新增AI相關(guān)職位；美國(guó)消費(fèi)數(shù)據(jù)未轉(zhuǎn)弱，通脹反而下行……

《2028全球智力危機(jī)》展現(xiàn)的是負(fù)反饋循環(huán)：

AI能力提升→企業(yè)裁員→高收入白領(lǐng)消費(fèi)驟減→企業(yè)收入下滑→企業(yè)更激進(jìn)投資AI、削減人力→AI能力進(jìn)一步提升

但同一敘事也可找到正反饋：

過去20年，中國(guó)制造的廉價(jià)商品降低了美國(guó)家庭實(shí)物消費(fèi)支出，但美國(guó)人消費(fèi)未降，而是轉(zhuǎn)向服務(wù)消費(fèi)，推高教育、醫(yī)療、法律等服務(wù)價(jià)格，使其成為普通家庭的“三座大山”。

以法律服務(wù)為例，高昂律師費(fèi)讓美國(guó)人不滿，若AI法律服務(wù)大幅降價(jià)，省下的錢可用于增加服務(wù)次數(shù)或其他消費(fèi)，不會(huì)憑空消失。

若AI讓中介服務(wù)業(yè)產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，正反饋將顯現(xiàn)：

AI大幅降低服務(wù)邊際成本→壓抑需求釋放→服務(wù)業(yè)從“高單價(jià)低頻次”轉(zhuǎn)向“低單價(jià)高頻次”→家庭資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)與消費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化→全社會(huì)總需求擴(kuò)張與就業(yè)吸納→數(shù)據(jù)飛輪加速AI進(jìn)化

這是經(jīng)濟(jì)學(xué)中“杰文斯悖論”在服務(wù)業(yè)的變體。

更大的機(jī)遇在于，AI將服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)化為規(guī)模經(jīng)濟(jì)行業(yè)與“可貿(mào)易商品”，率先掌握AI技術(shù)優(yōu)勢(shì)的國(guó)家，可將AI服務(wù)能力像實(shí)物商品一樣出口全球，成為服務(wù)業(yè)的“中國(guó)制造”。

未來的全新反饋循環(huán)需結(jié)合負(fù)反饋與正反饋，但具體形態(tài)尚不明朗。

雖現(xiàn)實(shí)中正負(fù)反饋同時(shí)存在，但資本市場(chǎng)為未來定價(jià)時(shí)，常以“階段敘事”推進(jìn)：先為“效率提升”支付估值溢價(jià)，再為“護(hù)城河削弱”要求估值折價(jià)，陷入“恐怖谷”曲線。

這是心理變化，是敘事而非現(xiàn)實(shí)，但遺憾的是，多數(shù)投資者易被敘事左右：

大部分人接受新敘事的過程是：第一次不信，第二次將信將疑，第三次深信不疑?！?028全球智力危機(jī)》的內(nèi)核去年已影響市場(chǎng)，導(dǎo)致軟件股長(zhǎng)陰跌，但多數(shù)投資者仍沉浸樂觀敘事，直到股價(jià)深度調(diào)整后才開始認(rèn)真考慮并深信不疑，反而踏錯(cuò)節(jié)奏。

市場(chǎng)對(duì)新敘事的演繹恰恰相反：第一次沖擊最猛，再而衰，三而竭。當(dāng)一個(gè)邏輯在股價(jià)上充分演繹后，就會(huì)有人挖掘相反邏輯，市場(chǎng)開始糾正偏激觀點(diǎn)與倉(cāng)位。

股市敘事常讓人不知不覺中強(qiáng)調(diào)一面、忽視另一面，股價(jià)波動(dòng)制造幻相陷阱與低估機(jī)會(huì)。人性與市場(chǎng)節(jié)奏的錯(cuò)位，導(dǎo)致多數(shù)散戶在低位斬倉(cāng)、高位接盤。

投資者的誤區(qū)在于：總認(rèn)為需看到現(xiàn)實(shí)才能做好投資，但投資本就是在巨大不確定性中進(jìn)行，需采用不同于現(xiàn)實(shí)世界的方法。

面對(duì)新敘事及市場(chǎng)反饋，要么尋找“永遠(yuǎn)不變的事物”（如近期大摩總結(jié)的HALO資產(chǎn)），堅(jiān)持信念；要么“信市場(chǎng)”，先重倉(cāng)下注賭市場(chǎng)反應(yīng)，再理性分析誰的護(hù)城河被削弱、誰的定價(jià)權(quán)被強(qiáng)化，進(jìn)而調(diào)整倉(cāng)位。

多年后回看，2026年前后或許會(huì)被視為AI真正融入經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的標(biāo)志——不是因?yàn)樗鼊?chuàng)造了神話，而是因?yàn)樗谝淮巫屓祟惛械讲话病?/p>

而不安，往往是新時(shí)代開啟的前奏。

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