本文來自微信公眾號：騰訊財經(jīng)，作者：周艾琳，編輯：劉鵬，題圖來自：AI生成

當全球目光聚焦伊朗局勢時，華爾街深處正悄然醞釀一場新的危機警報。以黑石、貝萊德為代表的資管巨頭，正深陷私募信貸領域的贖回困境。在這個規(guī)模已膨脹至1.6萬億美元的“影子銀行”體系中，脆弱的嵌套杠桿結構與激進的AI硬資產(chǎn)融資模式，正面臨嚴峻的流動性考驗。疊加地緣政治沖擊，系統(tǒng)性金融風險的擔憂在過去一個月急劇升溫。

多家美國上市資管公司股價大幅下挫。私募巨頭黑石旗下私募信貸基金遭遇創(chuàng)紀錄的7.9%贖回申請；BlueOwlCapital、AresManagement、ApolloGlobalManagement等行業(yè)頭部機構的贖回壓力也驟然增加。

本周，全球最大資管公司貝萊德宣布限制旗下規(guī)模260億美元的HPS企業(yè)貸款基金（HLEND）的投資者贖回，這成為迄今為止最具沖擊力的風險信號。

黑石與貝萊德的股價近期持續(xù)暴跌，一個月內(nèi)分別下跌15.99%和11.52%。

多位華爾街投資經(jīng)理與交易員向騰訊新聞《潛望》表示，2008年金融危機后，市場一直在警惕下一次危機的潛在爆發(fā)點。兩三年前就有華爾街人士預警私募信貸風險，如今危機跡象顯現(xiàn)，確實讓人嗅到了“2008年危機”的氣息。

究其原因，金融危機后銀行受到嚴格監(jiān)管，私募信貸卻成為“影子銀行”，憑借高收益與靈活融資模式快速擴張。但銀行并未完全隔離風險——私人信貸的擴張很大程度依賴銀行貸款支持，且杠桿結構日益復雜，越來越多市場參與者將其與2008年危機前的結構化信貸產(chǎn)品對比。近期摩根大通CEO戴蒙也警告，市場正出現(xiàn)類似2007年危機前的風險行為，私人信貸與AI相關融資存在隱性脆弱性。

盡管當前私人信貸的底層資產(chǎn)以中型企業(yè)貸款為主，資金來源多為封閉式基金、保險資金及半開放式產(chǎn)品，與2008年以住房按揭為核心、層層證券化的結構不同，風險傳導路徑也不會直接沖擊大型銀行資產(chǎn)負債表。但金融市場并非孤立系統(tǒng)，當宏觀周期、地緣政治與金融杠桿交織時，價格波動只是表象，更深層的考驗才剛剛開始。

一、私募信貸贖回潮持續(xù)加劇

最先引發(fā)市場關注的是BlueOwl。2月下旬，為應對贖回壓力，該公司宣布出售14億美元私募信貸貸款，通過資產(chǎn)變現(xiàn)替代恢復季度贖回機制。

黑石的應對方式更令人震驚：為避免觸發(fā)“封門”機制，黑石員工被要求自掏腰包認購1.5億美元以填補資金缺口。

“黑石的做法簡直匪夷所思，我甚至懷疑這是否合規(guī)?！泵绹炒笮凸蓟鹳Y深投資顧問對騰訊新聞《潛望》表示。

高盛統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，黑石旗下旗艦信貸基金B(yǎng)CRED在2026年第一季度已出現(xiàn)明顯資金凈流出，贖回率達7.9%（占期初凈資產(chǎn)比例），為近年較高水平。

盡管基金管理人滿足了所有贖回請求，但資金流入顯著放緩：1月認購額約8.2億美元，2月約6.16億美元，3月約5.14億美元，較2025年月均認購規(guī)模下降超50%。

整體來看，BCRED在2026年第一季度凈流出14億美元。若不計黑石自身及員工的額外資金注入，凈流出規(guī)模將達18億美元，相當于15%的年化資金流失率，這無疑將嚴重影響資管巨頭的盈利。

私人信貸過去幾年成為全球增長最快的另類資產(chǎn)類別之一，尤其受財富管理渠道與高凈值投資者青睞。但隨著利率長期高企、企業(yè)違約風險上升及行業(yè)風險討論增多，零售投資者資金正趨于謹慎。

高盛指出，目前美國主要非上市BDC（商業(yè)發(fā)展公司）產(chǎn)品的資金流入已明顯低于歷史水平。今年2月初，多數(shù)非上市BDC產(chǎn)品的資金流入較2025年全年平均水平低約40%以上。BDC的特點是向中型企業(yè)提供貸款，類似上市版私募信貸基金，需將90%利潤分紅，受SEC監(jiān)管。

華爾街資管機構AmontPartners董事總經(jīng)理李肇宇（RobLi）對騰訊新聞《潛望》稱，私募融資模式近年從單層杠桿向多層嵌套演變：管理人先用LP資金100元完成初始投資，通過第一層杠桿向銀行等借入約30元；隨后設立特殊目的實體（PA公司），以該實體為主體再融資約100元。

這種設計意味著同一底層資產(chǎn)被多次加杠桿，資金撬動規(guī)模顯著擴大。一旦組合中某家公司出現(xiàn)重大虧損，融資機構可能要求管理人從其他未出問題的資產(chǎn)中抽調(diào)資金補償，單一資產(chǎn)風險或迅速演變?yōu)榻M合層面的流動性壓力，銀行也難以置身事外。

李肇宇還提到，過去多年歐洲、日本等地區(qū)資金在低利率環(huán)境下持續(xù)尋求高收益資產(chǎn)，部分資金因“品牌信任”向大型美國PE機構提供融資，風險評估不足可能進一步放大系統(tǒng)性風險。

二、系統(tǒng)性壓力測試再度來襲

私人信貸市場近年規(guī)模迅速擴張，全球規(guī)模已達約1.6萬億美元。該行業(yè)最大的結構性風險在于流動性錯配。

基金底層資產(chǎn)通常為期限較長的企業(yè)貸款，外界曾認為產(chǎn)品封閉性強，沖擊有限。但事實上，部分面向財富管理渠道的產(chǎn)品是半流動性私募信貸基金：例如貝萊德的HLEND基金允許投資者贖回（近期已觸及季度5%贖回上限），黑石的BCRED每季度最多贖回5%。

市場情緒穩(wěn)定時這種結構運行順暢，但贖回需求集中出現(xiàn)時，基金管理人可能需出售資產(chǎn)或限制贖回，放大市場波動。近期全球媒體的報道也加劇了贖回壓力。

騰訊新聞《潛望》獲得的高盛報告顯示，2025年第三季度零售信貸產(chǎn)品平均貢獻另類資管公司約7%的管理費收入，敞口最大的機構包括BlueOwlCapital（約21%）、黑石（約13%）、AresManagement（約10%）、ApolloGlobalManagement（約9%）。若贖回持續(xù)上升、資金流入放緩，相關公司未來管理費增長可能受影響，股價下挫壓力加劇。

三、風險暫處可控范圍

盡管“影子銀行”風險讓交易員聯(lián)想到2008年危機，但目前情況尚未失控。

高盛認為當前未構成系統(tǒng)性風險：私人信貸行業(yè)超90%的資本來自機構投資者，資金通常有長期鎖定期，無隨時贖回機制；行業(yè)仍有超5000億美元未動用資金（drypowder），若市場出現(xiàn)貸款出售或資產(chǎn)調(diào)整，有大量資金可承接。

盡管部分基金贖回率已超5%的常見門檻，但行業(yè)尚未出現(xiàn)限制贖回（gating）情況。若贖回率維持每季度約5%，即便無新增認購，全年凈流出約450億美元，遠低于5000億美元可投資資本。不過受媒體高度關注，贖回率可能在2026年上半年維持高位，隨后逐步回落。

四、AI硬資產(chǎn)融資受波及

風險傳導鏈路仍需警惕。利率快速上升后，越來越多中小企業(yè)借款人面臨償債壓力，違約率或在未來幾年上升。若經(jīng)濟增長放緩、企業(yè)融資環(huán)境收緊，私人信貸市場可能面臨更大壓力。

人工智能（AI）行業(yè)壓力也與之相關且相互放大。近半年AI與軟件板塊波動加劇，相關企業(yè)估值回落、融資預期下降，而過去兩年大量私人信貸資金流向這些高增長科技公司。

當股權估值下修、IPO和再融資窗口收窄時，私人信貸資產(chǎn)風險溢價上升，部分投資者開始贖回相關產(chǎn)品（如BlueOwl部分基金），形成“科技股回調(diào)→信貸風險重估→資金贖回”的傳導鏈條。

某資深科技投資人對騰訊新聞《潛望》提及，去年三季度Meta與BlueOwl的270億大單曾引發(fā)華爾街與監(jiān)管恐慌，因其打破常規(guī)，隱藏三個危險非標因素：

一是秘密兜底協(xié)議（RVG）：Meta為融資簽訂剩余價值擔保，若未來AI泡沫破裂、數(shù)據(jù)中心貶值，Meta需用現(xiàn)金賠償債權人，風險未轉(zhuǎn)移僅被隱藏在財報附注中；

二是資金端擠兌：傳統(tǒng)私募資金一般鎖死10年，無懼流動性危機，但BlueOwl此次資金池包含大量要求半流動性的投資人，單季贖回請求高達17%，BlueOwl已被迫停止贖回；

三是審計機構警示：安永雖為這筆“影子債務”簽字，卻貼上CAM（關鍵審計事項）標簽，相當于免責聲明，美國參議員已要求聯(lián)邦調(diào)查此類“影子債務”。

當前雖非2008年危機重演，但全行業(yè)用緊繃杠桿與復雜財報技巧掩蓋真實資本支出時，已成為系統(tǒng)性風險的溫床。

本文來自微信公眾號：騰訊財經(jīng)，作者：周艾琳